原创《借助交叉货币利率互换交易提升债券投资收益率》：本文关于利率互换论文范文,可以做为相关论文参考文献,与写作提纲思路参考。
摘 要：自2008年金融危机以来,日元、欧元等货币兑美元的交叉货币基差持续为负,基于此持有美元的市场参和者可以通过交叉货币利率互换交易,获得正常利率水平（USD 3M Libor）之外的拆借溢价.如果将交叉货币利率互换交易和买入债券交易相结合,可以提升债券投资的收益水平.本文简要分析了日元、欧元兑美元的交叉货币基差长期偏离正常水平的原因,并结合具体操作,介绍了如何在债券市场寻找交叉货币基差带来的投资机会.
关键词：交叉货币利率互换 交叉货币基差债券投资 收益率
交叉货币利率互换简介
交叉货币利率互换（cross-currency basis swap,或称为“交叉货币基差互换”,以下简称为“CCS”）是指在两个不同的货币之间,交换本金和浮动利息,举例如下：A从B处借入美元,同时借出等值欧元；在合约期内,A定期向B支付美元浮动利息（USD 3M Libor）,并从B定期获得欧元浮动利息（EUR 3M Euribor+ α）.合约期末,A向B归还美元,B归还欧元给A,金额同期初相同但方向相反.
以图1为例,在该CCS（美元和欧元之间的交叉货币利率互换）的存续期中：A定期向B支付USD 3M Libor,B定期向A支付EUR 3M Euribor+α,其中α被称为交叉货币互换基差（cross-currency basis）.基差在交易期初根据市场水平确定,可被视为CCS交易的其中一方为了获得抢手的货币,需要支付的额外成本.
日元、欧元兑美元的交叉货币基差为负且长期持续
2008年以前,日元和欧元兑美元的交叉货币基差总体保持在0的水平,仅发生过在短期内偏离0的情况；但自2008年以来,日元和欧元兑美元的交叉货币基差持续为负.值得注意的是,在2008年金融危机和2011年欧债危机等期间,负基差严重加剧（见图2和图3）,因为在市场风声鹤唳的时刻,借出更安全的、被视为“避险资产”的美元资金可以获得额外的补偿.另外,日本央行在2013年推出并在2014年加码的量化宽松政策,令市场上日元资金的流动性过剩,也令其兑美元的基差持续下行并一度创下历史记录.
以欧元兑美元的CCS交易为例,负基差在交易中体现为：
对于借入美元的一方：在支付USD 3M Libor水平的利息时,只能收到EUR 3M LIBOR+α（α为负）水平的利息；对于借出美元的一方则相反.
可见,作为美元资金紧缺的补偿,基差的存在令借出美元者获得正常利率水平（USD 3M Libor）之外的收益率溢价；但对于借入美元者,负基差是其付出的额外成本.
基差长期偏离理论值的原因简析
根据利率平价理论（covered interest-rateparity theory）,基差应该为零.但为什么日元和欧元兑美元的基差多年来持续为负,偏离了2008年以前的正常状态?概括而言,有以下两个原因.
(一)美元的供求状况
市场对美元资金需求的增加会令负基差加深；反之,则会令负基差减弱.例如,自从2013年末美联储停止量化宽松政策（仅维持资产负债表规模不变）,而欧洲和日本央行却加码量化宽松,日元、欧元投资者希望逃离超低利率环境,投资美元资产.为了获取美元,同时对冲本币兑美元的汇率风险,日元、欧元投资者需要做外汇掉期（FX swap）、交叉货币利率互换等对冲交易,这些交易导致了负基差的产生和扩大.相反,今年以来,受特朗普新政力度不及预计的影响,美元指数、美债收益率从特朗普当选之初的高位回落,亦带动市场对美元的需求减弱,欧元、日元相对于美元的负基差大幅收窄.另外,在金融市场动荡时期,如2008年金融危机和2011年欧债危机期间,市场参和者相互拆借资金的意愿大幅降低,同时争相持有美元避险,导致美元资金出现系统性短缺,进而令负基差一度创下新低纪录.
(二)套利及做市活动受限制
负基差理应引发无风险套利行为,最终导致基差被抹平.然而由于金融危机之后监管当局对套利及做市业务的约束更加严格,令商业银行等市场主力可用于套利及做市业务的资金头寸大幅减少,阻碍基差回归到正常位置.
利用负基差,提升美元组合的投资收益率
如前所述,由于欧元和日元兑美元的基差长期为负,可令借出美元一方获得正常利息水平外的收益率溢价.对于拥有美元资金的投资者,可以通过“CCS合约+购入债券”合成交易提升投资回报.
以“USD/EUR CCS合约+购入欧元债券”为例,具体操作方法如下：
1.寻找潜在的欧元债券投资标的,预先测算“买入该债券并进行CCS合约交易”可以获得的美元收益率,同时计算直接使用美元资金投资可比美元债券所获得的收益率,将两者相权衡；
2.如果购入欧元债券并捆绑CCS交易所获取的收益率更高,则同交易对手做CCS交易,借出美元、借入欧元；使用借入的欧元资金投资欧元债券；在CCS交易和债券交易的起息日、到期日,本金、收付息频率匹配；和交易对手在CCS合约中确定,从欧元债券获得的各期利息,全部作为CCS交易中的欧元 流支出.
需要提及的是,标准CCS交易的期间 流是浮息换浮息,但通常在“CCS+购入债券”交易中,如果投资者要求的 流是固息换固息,则需要额外增加两个利率互换交易（interest rate swap,简称“IRS”）（见图4）.
3.由于从期初到期末所获得的欧元 流全部相抵（债券利息作为资金流入和CCS利息支出相抵、期初和期末的债券本金同CCS本金相抵）,所以上述合成交易等同于投资美元固息债券.但相较于直接用美元资金投资相同发行人、相同期限的可比美元债券,得益于CCS交易中借出美元获得的额外基差,该操作可以获得更高的收益率.
例如,投资于中国银行发行的期限和到期日都相同的美元债（BCHINA 2.25 07/12/21）和欧元债（BCHINA 0.75 07/12/21）.7月26日,前者的美元收益率为2.79%（见图5红色标注）,后者的欧元收益率为0.90%（见图6红色标注）.通过“CCS+购入欧元债券”的交易组合,投资于欧元债（BCHINA 0.75 07/12/21）获得的美元收益率为3.11%（见图6蓝色标注）,在未考虑CCS的交易成本情况下比直接投资美元债券高32bp（实际收益率的提升将略小于此,但仍然显著高于直接投资美元债券）.
交易风险
同直接购买美元债券相比,对于“CCS+购入欧元债券”的交易组合,需要额外考虑的风险如下：
1.基差的变动：交易存续期间,如果美元和欧元之间的基差收窄,则CCS估值盈利；反之,则估值亏损；
2.CCS交易中的交易对手信用风险.
此外,如果投资者需要额外开展IRS交易,以交换两个币种之间的固息 流,那么相应币种基准国债收益率曲线的移动,也将影响“CCS+IRS+购入债券”交易组合的估值.
综上,基于近年来日元和欧元等货币對于美元的基差持续为负,对于持有美元的债券投资者,可以利用“CCS+购入债券”的方式获取额外回报.鉴于3年期左右的CCS交易流动性较好、负基差水平较大且估值风险相对较小,建议重点关注此期限的“CCS+债券买入”带来的投资机会.
作者单位：中国银行香港分行
责任编辑：刘颖 鹿宁宁
利率互换论文参考资料：
结论：借助交叉货币利率互换交易提升债券投资收益率为关于本文可作为利率互换方面的大学硕士与本科毕业论文利率互换案例论文开题报告范文和职称论文论文写作参考文献下载。
