原创《杠杆交易和股市动荡》：本文是一篇关于杠杆交易论文范文，可作为相关选题参考,和写作参考文献。
摘 要：股市的剧烈波动会通过“资产负债表渠道”和“信贷渠道”两条路径将金融风险传导至实体经济,而杠杆的作用将加剧风险在金融体系内部的传染.本文回顾了历史上几次杠杆下股市波动及救市政策,分析总结了我国股市杠杆资金的主要特点及影响金融体系和实体经济的机制,建议应加强对场外配资的监管,推动融资盘“阳光化”和专业化,构建完善的风险处置预案,加快监管体制改革,建立常态透明的沟通机制.
关键词：股市；高杠杆；国际比较
2015年6月15至7月8日,上证综指累计下跌超30%,中小板和创业板指数更是跌去了近40%,下跌幅度与暴跌周期均已超出2007年的“530”,A股市值蒸发了近20万亿元.面对股市大跌,不少人更加担心这只是金融危机、经济危机的前奏,会给中国宏观经济带来巨大冲击.此轮资本市场出现很多新的特点,而带杠杆的股市上涨和调整是我们目前面临的新情况.从历史上来看,杠杆工具会放大股市的波动,比如美国1929年股灾、1987年股灾和中国台湾1990年股灾.股灾发生时政府救市要及时有效,防止股灾对金融体系和实体经济的过大伤害.同样处于经济周期的拐点,1929年大萧条的最大教训是政府救助不及时,放任股灾蔓延成金融危机和经济危机.比较研究全球历史上几次杠杆下股灾及其应对的经验,对理解杠杆模式以及股市动荡向金融体系和实体经济的传导机制具有重要的理论和现实意义.
一、历史上几次杠杆下股灾及其救市政策
(一)美国1929 年股灾
美国政府在一战后奉行自由主义政策,大幅削减个人所得税并实行宽松的货币政策,美国经济迅速摆脱战时萧条.在经济高速发展的同时,股市也是一片繁荣,道琼斯工业平均指数从1921年6月的60余点开始反弹,1929年9月最高涨至376 点,涨幅高达5倍多.因为股市的赚钱效应明显,当时杠杆交易非常流行,据统计有38%的股民仅付10%的保证金就可以方便地进行股票杠杆投资,杠杆比率甚至高达1：10（任泽平等,2015）,美国证券公司提供给小投资者的日常贷款余额相当于股票总市值的三分之二以上,市场上总贷款额达到85亿美元,甚至超过了当时美国流通货币的总额.然而从1928年开始,实体经济呈现下行迹象,美联储也曾在1929年3月警示股市过度投机的风险.为了预防股市泡沫,美联储逆经济形势提高贴现率,将贴现率从3.5%提升到5%.美联储还卖出政府债券,收缩信贷和流动性,要求会员银行减少对进入股市资金的信贷支持.为了降低杠杆,美联储将证券经纪人的垫支从20%提升到50%,10月23日,道琼斯指数大跌6.3%,28日和29日更是分别暴跌13.5%和11.7%,到1929年年底股指已跌至248点,1932年7月最低跌至42点.高杠杆的交易加剧了下跌,保证金交易导致的平仓加剧了恐慌抛售的恶性循环,信用交易泛滥导致了高杠杆交易,而高杠杆导致股市稍有波动就需要对保证金进行追缴,而剧烈波动导致的强制平仓又进一步加深了股市的颓势,形成自我强化的恶性循环.
美国1929年股灾的教训在于政府实行不干预政策,导致漫长熊市.胡佛政府信奉“不干预的自由经济”政策,股灾期间一直没有进行实质性的救市政策,而仅仅通过一些口头讲话进行了干预.对于高杠杆保证金交易导致的抛售的恶性循环,甚至对银行倒闭等,都没有及时地加以控制.美联储的做法和胡佛政府相差无几,都没有对当时的流动性紧张状况采取任何有实质意义的行动,甚至仍然保持着紧缩的货币政策.这种举动的直接后果就是市场上的流动性越来越匮乏,抛售股票换取流动性的行为愈演愈烈进而形成恶性循环.据经济学家弗里德曼计算,1929-1933年间美国的货币存量下降了33%.股灾给经济带来的影响是深远的,股市危机最终造成了银行危机、经济危机的恶性循环.股灾前,银行资金大规模对股市提供贷款,股市暴跌导致银行抵押资产严重贬值,部分银行因无法收回贷款而倒闭,银行出现系统性风险,经济循环的资金链断裂,下游需求缩减和借贷能力受限导致企业破产,这进一步引发经济危机、通货紧缩、工人失业等一系列连锁反应,造成美国持续四年的“大萧条”并波及整个资本主义世界.
(二)美国1987年股灾
上世纪80年代初,在美国政府的“新经济政策”刺激下,财政支出扩大,税收降低,大力吸引外资流入,加之股票投资免税,全球资本进入美国股票市场,美国股票市场走牛.截至1987年9月底,标普500指数相较1982年的最低点已经上涨215%,当年累计涨幅也高达36.2%（任泽平等,2015）.然而,因为布雷顿森林体系瓦解,美元的预期贬值,为维持汇率稳定,继广场协议后,1987年2月,G7国家达成“卢浮宫协议”,日德等国相继降低利率,美国则提高利率,以抑制美元继续走低.1987年10月18日美国财长宣布美元或主动贬值,加上上市公司并购税收优惠取消、海湾战争升级的传言等坏消息的冲击,叠加3-9月份联邦基金利率上调的影响,美股开始调整,10月14日-10月16日连续三个交易日标普500指数接连下跌,累计下跌10.1%.10月19日,先于美股开盘的香港、欧洲等地股市接连暴跌,美股开盘后标普500指数更是暴跌20.5%,史称“黑色星期一”.在此次股灾中,程序化交易和杠杆交易扮演了重要的角色,并加剧了这次下跌（美联储,2006）.股灾前,增量的融资资金助推指数上涨.1987年10月后,融资余额断崖式下跌,价格下跌触发杠杆补仓,进而更加剧价格波动,指数暴跌增加了商业银行的保证金要求,10月14日和21日间,商业银行的证券贷款大幅跳升.
为了稳定市场,美国政府和监管机构汲取1929年的教训,果断干预市场：（1）10月20日,在美股开盘前美联储发表紧急声明,支持商业银行为股票交易商继续发放贷款.（2）保证向市场提供充足的流动性.为防止因为流动性缺乏导致的非理性下跌,10月20日美联储大量购买政府债券并降低利率,使得联邦基金利率当日下行近60个BP,并于11月4日正式降息.放宽联储出借债券的规则,宣布联储立即向银行的注资已就绪.（3）保证贷款续贷.美联储鼓励金融机构与客户共渡难关,特别是商业银行对经纪商和交易商的贷款不能断.由于美联储流动性供给承诺,各州主要商业银行马上宣布降低优惠利率,增加证券贷款,保证客户的资金需要.（4）美国政府向多家大公司提供资金以便回购股票.面对被低估的股价,在股灾发生的一周内,约有650家公司宣布要在公开市场上回购本公司的股票,大部分发生在“黑色星期一”那天.（5）阻断程序化交易的恶性循环.10月20日中午,芝加哥商品交易所和期货交易所也相继暂停交易,以期截断股指衍生品市场和现货市场的连锁反应.由于程式交易被普遍认为是这次股灾的重要原因,SEC 随后引入熔断机制,即合约达到涨跌停板之前设置某一价格,使合约买卖报价在一段时间内只能在这一价格范围内交易.1987年股灾是美国杠杆监管的转折点,在1987年股灾之前,证券公司对融资交易的杠杆比率有较大的裁量权,然而经过证监会和金融业监管局对融资交易的监管,美国的两融市场走上了规范化的道路,此后近30年中再也没有因为杠杆的问题导致股灾加重.
杠杆交易论文参考资料：
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